純數

恒地（012）公布，以一股換二點六股，用協議安排方式私有化恒發（097）。

　　彭博的Joshua Fellman訪問三年前強烈反對同樣交易的David Webb，他說：「出價比上次好，較三年前的建議價高74％，差不多是每年廿厘回報。」

　　根據Webb上次的反對理據，恒地這次建議，小股東應否投反對票？

　　上次Webb主要是因為恒發手上的煤氣（003）股票有價，折實等於每股恒發值七個七港紙，比建議價還要高，所以鼓吹投反對票。

　　三年後今天，煤氣市值九百億，恒發揸近三成八，每股恒發約值十二元。恒地出價十三元多，夠賠恒發股東手上間接所持的煤氣。其餘美麗華（071）市價是賬面折讓23％，香港小輪（050）價錢剛好等於每股資產淨值，毋須學似煤氣用市價跟恒地算賬。

　　不過，如果以恒發每股資產淨值八元，減去每股聯營公司賬面值五元，未計煤氣市價的恒發每股資產淨值都有三元；再加十二元煤氣市值，恒發每股資產值可以是十五元。若果計足，恒地的出價還有約10％折讓。

　　這10％所謂折讓，都應該讓恒地賺。每股十三元出價，其實是用十倍市盈率收購恒發，但恒地市盈率只有五倍幾，計落是蝕本交易。而且恒地還要發多二億六千幾萬股，攤薄每股盈利，除非大家覺得私有化後恒地會即時飛黃騰達，否則股價復牌後一定跌。

　 　這個協議安排，為避免恒地股東要為發股收購舉手投票，要勞動大股東轉讓股票，再收取新股。但過程中並非原數收回股票，中間會套現近六億五千萬。以恒地一 年平均每日成交量三百幾萬股，大股東要至少六日才可以將這次套現的股份拋出市場。一次過沽出近千九萬股恒地，大股東在這個私有化的協議安排亦有好處。

　　對小股東而言，恒發從未試過升上十三元。復牌後，當市價升貼建議價，我會選擇在市場沽貨，在恒地私有化成功後，價錢跌定才考慮入貨，這樣可以乘機為看好恒地的投資者製造一個更理想的建議價。